Datoria guvernamentală a României – o problemă de calitate nu cantitate

image_pdfimage_print

România e o țară cu o datorie publică relativ mică față de restul Europei. O parte din motiv e faptul că defunctul dictator a plătit cam ce era de plătit. Cealaltă parte e dată de faptul că lumea nu prea are încredere să ne împrumute altfel decât la costuri mari și în momentul în care datoria sare de un anumit nivel investitorii își cam iau tălpășița.

E destul de veche discuția asta, dar nu o să prea vedeți oameni care să se omoare cu explicații pe subiectul ăsta, așa că o să las aici câteva idei pe baza unor grafice bune de la Eurostat. Începem cu ăsta:

Cine deține datoria

Așadar datoria publică a României e deținută aproximativ egal de români și străini. Dacă vreți cifrele exacte ele sunt așa:

  • 2,2% instituții non-financiare
  • 44% instituții financiare românești
  • 4,1% populație
  • 49,6% străini

Aici merită făcută o paranteză, cu mici excepții (CEC) majoritatea instituțiilor financiare românești sunt deținute de străini, dar na, depinde acum dacă vrem să considerăm că asta face băncile străine sau nu (e discuție lungă aici).

Totuși, faptul că o proporție atât de mare din datorie e deținută de străini face România vulnerabilă la ”capital flight” adică situații în care cei care dețin datoria s-ar putea să își bage picioarele și să vândă obligațiunile dacă simt că randamentul nu e suficient de mare pentru a justifica riscul de țară. Fondurile de pensii Pilon II și III pe de altă parte nu pot face treaba asta pentru că sunt banii românilor la mijloc și sunt cam obligați să investească în obligațiuni guvernamentale.

Altfel spus, un procent mare de datorie deținută de investitori străini înseamnă că s-ar putea să te trezești că lumea vinde datoria, ia banii și iese din țară relativ repede. Chestia asta e nasoală pentru că pune guvernul în situația de a nu putea refinanța sau vinde datorie nouă decât la dobânzi foarte mari.

Moneda în care ne împrumutăm

Avem apoi un alt grafic interesant:

De data asta e vorba despre moneda în care e denominată datoria (adică în care ne împrumutăm).

Majoritatea graficului e cam de o singură culoare, cu câteva excepții. Cred că putem ignora Germania și Danemarca cu dețineri minuscule în altă monedă. Cehia, Suedia, Polonia și Ungaria au niște împrumuturi în altă monedă decât cea locală, dar în proporție moderată. Apoi de odată graficul se duce mult în jos la o anumită țară. Ghiciți care?

Exact! România! De ce e totuși rău că jumătate din datoria României e în altă monedă? Păi e suficient să ne uităm la istoria recentă a României. Prima chestie care sare în ochi e că nu e prima dată când România are o parte mare din datorie în valută și e deținută de străini.

În perioada 2009 – 2010 statul român a început să fie considerat riscant așa că mulți investitori au început să vândă obligațiuni ieșirile de valută din țară cauzate de riscul de faliment au dus la o depreciere puternică a cursului iar Guvernul și-a văzut dobânzile la creditele guvernamentale urcând rapid spre cer pentru că statul era văzut ca riscant. A fost nevoie de intervenția FMI și a Comisiei Europene pentru a salva situația, dar cu costuri sociale uriașe (tăiat 25% din salariile tuturor bugetarilor, tăieri de cheltuieli sociale, ajustări dureroase în economie.

În perioada aceea BNR a interzis băncilor să mai dea credite ipotecare în valută populației. Din păcate Guvernul a continuat să se împrumute în monedă străină. Așa că iată că avem iarăși un risc ridicat ca sume mari de valută să iasă din țară dacă investitorii străini găsesc altceva mai bun de făcut cu banii. Iar în momentul acesta chiar pot face ceva mai bun, pot cumpăra datorie guvernamentală americană, germană sau de la alte nații cu apă caldă care plătește o dobândă mare și e mult mai sigură comparativ cu cea românească.

Altă problemă e că ieșirile de capital nu trebuie neapărat să fie cauzate de randament mai bun în altă parte (deși asta se întâmplă des), e suficient ca statul român să fie perceput ca suficient de riscant și/sau instabil încât dobânda plătită să nu fie suficientă pentru a merita efortul.

Treaba asta nu se întâmplă de obicei cu banii investiți în obligațiuni guvernamentale în RON de către rezidenții români (firme sau persoane juridice). Teoretic se poate și acolo, dar practic riscul e scăzut pentru că rezidenții români nu scot banii din țară în numere mari.

Dacă rezidenții străini cumpără RON pentru a finanța datoria guvernamentală există bineînțeles riscul că vor vinde datoria și vor converti în altă monedă din RON, dar asta deja e mai complicat pentru ei având în vedere că există riscul să nu își recupereze banii dacă se depreciază cursul. Iar vânzări masive de datorie guvernamentală în RON urmată de schimb în USD sau EUR ar duce la o depreciere a cursului.

Riscul acesta suplimentar i-ar face să nu se arunce atât de repede la a scoate banii din țară și i-ar ”ancora” mai puternic în România. Mai mult, dacă datoria e în RON teoretic nu poți da faliment având în vedere că statul poate oricând să tipărească mai mulți bani. Asta ar duce la inflație, dar nu la faliment.

Noi și mai cine?

Dacă vă uitați pe graficul anterior sunt o mână de țări în situația României, dar dacă le luăm la bani mărunți problema e doar la noi. De ce? Pentru că:

  • Cehia, Suedia, Polonia și chiar Ungaria sunt țări considerate sigure iar procentul de datorie publică nu e atât de mare. Polonia și Ungaria au avut probleme în 2009 – 2010, dar de atunci și-au îmbunătățit finanțele pentru a nu mai ajunge în aceeași situație. Expunerea lor pe datorie în monedă străină a scăzut destul de mult.
  • Croația pare că stă cel mai prost, dar trebuie reținut că ei au trecut la moneda euro și nu mai au propria monedă de la 1 ianuarie 2023 iar graficul e din 2022. Deci problema lor nu prea e problemă atât timp cât datoria e în euro.

Țările de mai sus pot da în continuare faliment, dar e puțin probabil ca asta să se întâmple din cauza faptului că au datoria în altă monedă și e deținută de străini care o iau la fugă cu banii.

O mențiune specială trebuie făcută pentru Bulgaria:

  • Bulgaria are moneda (leva) fixată de cursul euro. Altfel spus, o leva este egală cu 51 euro cenți tot timpul. Bulgaria a legal leva de euro pentru a scăpa de inflația din anii 90 (similară cu a României). Pe de o parte asta a rezolvat problema inflației, pe de altă parte îi face pe bulgari să piardă o mare parte din flexibilitatea dată de cursul de schimb și de posibilitatea de crește sau scădea dobânzi. Asta e o chestie destul de nasoală pentru că ei trebuie să aibă tot timpul o grămadă de rezerve de euro pentru a putea menține cursul de schimb la 0.51. Ei nu pot emite monedă euro, că nu sunt în zona euro deci trebuie să cumpere euro de pe piață, chestie care se întâmplă parțial și prin împrumuturi în euro. Dacă ieșirile de euro din Bulgaria sunt prea mari atunci vor trebuie să renunțe la cursul fix și riscă foarte rapid să intre în faliment. Dar Bulgaria are totuși un mare avantaj pe care România l-a cam irosit: datoria publică e undeva la 21% din PIB, una din cele mai mici din UE deci teoretic se pot împrumuta mai mult decât noi.

Altfel spus noi și bulgarii avem problema cea mai mare cu datoria ca urmare a faptului că e denominată în altă monedă (deși motivele sunt diferite) însă Bulgaria are avantajul de a fi mult mai puțin îndatorată.

Așadar, din punctul meu de vedere România are cam cele mai mari șanse din UE să aibă probleme din cauza structurii datoriei publice. Repet ce am zis mai sus: și alte țări pot da faliment (a se vedea Grecia membră a zonei euro), dar dacă ne uităm la structura datoriei și la cine o deține România pare să aibă cel mai mare risc. Și nu e prima dată când se întâmplă asta, suntem iarăși unde eram înainte de criza din 2009 – 2010.

Scriam la un moment dat despre faptul că România apare în continuare în top 10 țări cu deficit de cont curent. Polonia și Ungaria erau și ele pe acolo până în 2010 – 2011 după care au învățat din greșeli și au luat măsurile necesare pentru a își pune finanțele în ordine, România în schimb nu.

Spune și altora

3 Comments

  1. Analiza ta este una dintre cele mai lucide pe care le-am putut citi in ultima vreme cand vine vorba de cum arata datoria guvernamentala a Romaniei. Si de principiu sunt de acord cu tine cand vine vorba de faptul ca suntem oarecum in situatia din 2009-2010, doar ca acum sunt cateva chestii schimbate:
    1. Situatia mondiala este sa-i spunem diferita fata de atunci. Pe de o parte bancile centrale vor sa domoleasca inflatia creata tot de ele si scapata de sub control in 2020. Pe partea cealalta populatia s-a cam oprit din a consuma prosteste si a baga banii in imobiliare si alte cele. Chestia asta nu stiu cat de mult este vizibila in vreo statistica, dar prin bulele in care ma plimb, oamenii sunt lucizi si asteapta ca furtuna sa treaca.
    2. Romania vine dupa niste ani in care a avut o crestere economica destul de mare, dar nu prea a stiut sa se concentreze pe investitii. Ideea PSD de a mari cat de cat salariile prin 2017 a fost utila, pentru ca a transmis semnalul ca este nevoie de niste schimbari in partea asta. In mediul privat pana prin 2017 maririle erau in cel mai bun caz de un 10%, sau indexarea la inflatie, cam atunci s-au mai schimbat si lucrurile in mediul privat. In mare populatia din urbanul mare, este mult mai bine pregatita si ancorata in realitatile financiare ale timpurilor de acum fata de perioada 2009-2010.
    3. Romania mai poate juca cartile din zona energiei unde interesul este destul de mare, iar extractia de gaze din Mare Neagra o sa mai rezolve din probleme daca se face cu cap.
    Insa cam aici se incheie partile schimbate in bine. Desi avem stabilitate politica masurile fiscale pe care trebuie sa le ia guvernul intarzie sa apara. Si ma tem ca se va repeta scenariul din 2010 unde se vor lua cele mai simple, dar dureroase masuri, iar scuza va fi ca un organism strain ne-a fortat sa le facem. Sa nu uitam ca dupa ce s-au operat acele taieri de salarii si pensii, FMI a anuntat ca nu au fost cerute expres de ei, dar ca a fost alegerea autoritatilor de atunci. Tot atunci tunurile prin ANRP se desfasurau pe banda rulanta.
    Mi se pare ca se repeta situatia de atunci, doar ca de data asta amplitudinea si impactul s-ar putea sa fi mai mari fata de ce era atunci. Sper sa ma insel.

    1. De acord, între timp s-a mai acumulat ceva în România și lucrurile nu mai sunt atât de fragile. Mergând prin România anul ăsta (București și două orașe mici de provincie) am observat prețuri de Anglia, servicii de România, dar și mai important oameni dispuși să le plătească. România de azi poate rezista mai bine la șocuri decât România din 2009 – 2010, dar lumea cred că a uitat cât de dureroase pot fi situațiile astea. Chiar și ajustări la jumătate din cele de atunci ar face mult rău, deși e greu de anticipat acum ce s-ar întâmpla. E de menționat că în perioada aceea Vestul era foarte moralist pe problema cheltuirii banilor, motiv pentru care au luat niște decizii foarte proaste. Sper că au înțeles că moralismul acela a dus la 10 ani de stagnare.

      Nu știu cât mai poate juca România cartea energiei sincer, înainte de războiul din Ucraina ajunsesem la limită cu capacitatea de producție. Acum avem ceva surplus pt că nu mai consumă marii consumatori industriali, ceea ce e o problemă majoră.
      Nu poți avea o economie puternică fără energie ieftină, o chestie pe care europenii nu doar că nu vor să o înțeleagă dar în continuare militează pentru opusul acestei idei.

      1. O sa fie interesant de vazut cine si ce a invatat din lectiile crizei precedente. Pe de o parte la nivelul Romaniei se vede ca nimeni nu prea a invatat ceva si se joaca eterna ajustare contabila vezi si masurile fiscale propuse. Este greu de spus cum o sa se incheie aceasta epopee, dar ma indoiesc ca vom scapa de FMI.
        La nivel european lucrurile sunt mult mai alambicate deoarece marile cilindree(Germania, Franta, Italia) sunt un pic obosite ca sa zic asa. In Germania lucrurile mi se pare oarecum dramatice, deoarece societatea in ansamblul ei priveste foarte prost ideea de a se imprumuta si vor cauta sa faca economii cat vor putea, cu niste costuri sociale maricele. Pe langa asta pierderea gazelor ieftine rusesti si noua tranzitie automobilistica pun mari semne de intrebare. Franta si Italia au oarecum probleme comune, cu mica mentiune ca din Italia s-ar putea porni o criza a tot ce inseamna zona euro destul de maricica. De UK nu spun ceva intrucat esti mai in masura sa spui cum se vad lucrurile acolo, dar cam din tot ce vad Brexit si situatia curenta nu arata prospecte prea bune pentru britanici.
        Asta este si motivul pentru care raspunsul la aceasta criza care se coace o sa fie diferit. Data trecuta am mers pe dobanzi 0 sau negative, acum ma tem ca vom face invers si asta o sa fie o adevarata problema. Chiar sunt curios cate dintre tarile din UE au refinantat datoriile la dobanzi mai mari fata de cele precedente?

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *